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票据贴现利率持续下行的原因到底是什么?

字体大小:[日期:2019-08-06 06:22:38]阅读:

导读:进入炎热的7月下旬,票据市场确出现利率下行,票据利率大幅下行,国股银票转贴利率跌入1时代。这到底是什么原因?是市场货币还是市场定位?02和以往不同的是节奏:至今

进入炎热的7月下旬,票据市场确出现利率下行,票据利率大幅下行,国股银票转贴利率跌入1时代。这到底是什么原因?是市场货币还是市场定位?


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和以往不同的是节奏:至今本轮宽松周期已经持续1年左右。从票据融资占比来看,前三轮宽松周期,票据融资占比高点分别为(2009年5月)、(2012年8月)以及(2016年10月),当前票据融资占比达到,如果按照以往的经验看,当前应该处于信用从总量上升到结构改善的时间节点。

但在这个时间节点又出现了票据利率大幅下降的现象,表明政策诉求和企业融资的现实需求之间仍然有差异。还要考虑同业信用收缩除了稳增长政策,2013年后票据利率的变化还要考虑同业供给的收缩。

2013年之前,票据的业务是同业“表内非标”的藏匿处,银行通过银信合作、银证合作等模式达到票据出表的目的,2013年年中“钱荒”事件导致票据市场出现银行间违约,部分银行也因过度杠杆和错配导致损失惨重,导致票据利率上升。2016年年初,农业银行票据案件等票据风险事件集中爆发,年初票据利率短暂冲高。2013年和2016年风险事件爆发和金融严监管下,供给和需求双双回落,票据利率都是短暂冲高。

本轮情况又有不同,在稳增长诉求下,对票据的需求保持在一定高位,供需出现分化而非简单供给收缩:对中小银行票据需求下降,对国股行票据需求大增,因而导致国股行票据收益率大幅下降。中小银行负债压力增大。

从票据看:银行风险事件爆发后,二级市场中小银行票据的流动性下降,加剧了负债压力;一级市场上中小银行票据承兑的动力也势必下降。

更何况,中小银行的负债压力并不仅仅局限于票据。5月信用风险事件发生后,城商行和农商行的同业存单发行成功率持续下降。 未来会如何演化?当前正处于长周期的末尾,周期性压力等待出清,实体经济融资需求的持续不足,导致票据供给的持续不足;另一方面,政策调控的思路也发生转变,政策在稳增长、防风险和调结构之间蛇形游走,年初在票据融资大增后对套利的重视体现了政策的纠结。因而,和前几轮不同,当前时点并没有出现信用由总量上升到结构改善的转变,反而出现了稳增长诉求的反复。5月风险事件的爆发又加剧了同业信用收缩的结构性压力。同业信用的收缩给宽信用的进程带来压力。单从票据看,2018年年中以来,中小银行贡献了最多的票据融资增长。

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今年以来,1月出现票据开票、贴现双双大增。从3月开始,未贴现银行承兑汇票数量就出现下降,票据的变化主要是表外转表内,占贷款额度,并没有新增的融资需求。看总体的社融,我们测算,当前的社融增速已经达到年内高点。这次票据利率下行一方面是信贷政策要求,银行对票据需求大增;另一方面票据供给也持续偏紧。

回顾历史,票据利率相对于资金利率的下降往往出现在宽松周期的开始,在这个阶段宽信用政策刚刚开始发力,但是还没有见效,货币环境保持宽松,因而对应长债利率下行期。

然而本轮周期节奏偏慢:如果按照以往的经验看,当前应该处于信用从总量上升到结构改善的时间节点。这次不一样,在长周期的末尾,周期性压力等待出清,实体经济融资需求的持续不足,另一方面政策调控的思路也发生转变,政策在稳增长、防风险和调结构之间蛇形游走。

5月风险事件的爆发又加剧了同业信用收缩的结构性压力。同业信用的收缩给宽信用的进程带来压力,我们测算,当前的社融增速已经达到年内高点。

票据利率的下行是暂时性的,8月以来已经反弹至正常水平。但票据利率的超预期下行表明,宽信用的道路仍然曲折反复,利率方向明确。

二级市场

资金面整体较为宽松,债市略微下行。全周来看,10年期国债收益率下行7BP至,10年国开债收益率下行6BP至。1年与10年国债期限利差收窄5BP至49BP,1年与10年国开债期限利差收窄6BP至82BP。

资金利率

央行公开市场逆回购净回笼500亿,上周资金面整体较为宽松。银行间隔夜回购利率下行2BP至,7天回购利率持平在;上交所质押式回购GC001下行22BP至;香港CNH Hibor隔夜利率下行31BP至;香港CNH Hibor7天利率下行3BP至。上周央行逆回购净回笼500亿元。本周无逆回购到期。

实体观察中观行业数据房地产:30大中城市上周商品房合计成交万平方米,四周移动平均成交面积同比上升。工业:南华工业品指数2,点,同比上升。用电:六大发电集团日均耗煤万吨,同比下降。水泥:全国普通级散装水泥均价为元/吨,环比下降。钢铁:上周螺纹钢价格下跌64元/吨,热轧板卷价格下跌70元/吨。国债期货:国债期货价格小幅上升

利率互换:利率整体上行

外汇走势:美元指数小幅上行

大宗商品:原油价格小幅下降

海外债市:美债收益率大幅下行

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